事件評論

 

上半年行業增速穩健，年中價格跌幅擴大。2018年上半年，全國快遞業務量同比增長27.5%，低于去年同期約3.2個百分點；單票價格同比下跌1.3%，跌幅同比縮窄。從月度數據來看，6、7月份單票價格同環比跌幅均小幅擴大，表明行業競爭有所加劇。集中度提升，份額戰加劇。上半年CR8和CR4均呈現加速提升的趨勢，表明行業從梯隊分層向龍頭分化演繹，馬太效應持續加強，但二季度圓通速遞、申通快遞的業務量增速回升，龍頭公司的業務量增速差有所縮窄，份額戰有所加劇。

 

2018年上半年，受益于行業快速增長與集中度提升，上市快遞公司整體收入表現較好，剔除主動收縮整車業務的德邦股份，其他快遞公司基本維持20%以上增速。盈利方面，由于競爭加劇，疊加成本上漲，上市快遞公司歸屬凈利潤增速普遍低于營收增速，板塊盈利有所承壓。環比來看，二季度板塊業績季節性改善。

 

成本為王，強者恒強。2018年上半年，通達系單票成本持續優化，其中，中通快遞、韻達股份受益于包裹輕量化、自動化升級、自有車隊規模擴大等因素，單票成本降幅行業領先。根據測算，剔除派費并進行全網還原后的單票毛利率同比基本持平，這表明加盟制總部單票收入亦隨單票成本下降而下降。因此，總部價格具備優勢的加盟商也將享有價格競爭優勢。受益于此，中通快遞、韻達股份上半年業務量保持高速增長，市占率分別同比提升1.4和2.2個百分點。值得注意的是，中通快遞憑借超低的單票成本帶來超額利潤，在單票收入下降的趨勢下，仍能夠實現單票毛利率的大幅提升（同比提升約4.1個百分點），單票毛利潤同比維持0.78元。

 

產能升級追趕步伐加速，份額戰或有所加劇。從資本開支角度來看，上市快遞公司的資本開支同比進一步加大。行業競爭加劇背景下，申通快遞與圓通速遞產能升級的追趕步伐明顯加速，產能的加速升級與結構調整，將有效降低運營成本，并提升運營效率和服務質量，而場地的改擴建亦為下半年旺季提供產能儲備。預計下半年快遞龍頭間的份額戰或將有所加劇。

 

行業綜述：增速穩健，集中度提升

 

上半年行業增速穩健，年中價格跌幅擴大。2018年上半年，全國快遞業務量同比增長27.5%，低于去年同期約3.2個百分點；上半年單票價格同比下跌1.3%，跌幅同比縮窄，但從月度數據來看，6、7月份單票價格同環比跌幅均小幅擴大，表明行業競爭有所加劇。

 

全國快遞業務量同比增速

 

集中度提升，份額戰加劇。快遞行業CR8從今年1月底的80.0%提升至目前的81.5%，CR4也從2017年下半年的50.4%提升至2018年上半年的53.2%。整體來看，上半年CR8和CR4均呈現加速提升的趨勢，表明行業從梯隊分層向龍頭分化演繹，馬太效應持續加強，但從二季度來看，圓通速遞、申通快遞業務量增速回升，龍頭公司的業務量增速差有所縮窄，份額戰有所加劇。

 

公司分析：收入增速較好，盈利有所承壓

 

2018年上半年，受益于行業快速增長與集中度提升，上市快遞公司整體收入表現較好，剔除主動收縮整車業務的德邦股份，快遞公司收入基本維持20%以上增速。

 

盈利方面，由于龍頭份額戰加劇、價格持續承壓，疊加人工、場地成本上漲，上市快遞公司歸屬凈利潤增速普遍低于營收增速，板塊盈利有所承壓。

 

環比來看，二季度板塊業績季節性改善。由于一季度為行業傳統淡季，受益于行業季節性回暖，上市快遞公司二季度營收、利潤均環比增加。

 

量價分析：運營為基，成本為王

 

成本為王，強者恒強。2018年上半年，通達系單票成本持續優化，其中，中通快遞、韻達股份受益于包裹輕量化、自動化升級、自有車隊規模擴大等因素，單票成本降幅行業領先，分別同比下降0.19元和0.18元至1.03元和1.21元。

 

總部成本優化，提升加盟商競爭力。根據我們的測算，剔除派費并進行全網還原后的單票毛利率同比基本持平。這表明加盟制總部在進行干線運輸、中轉環節成本優化后，單票收入亦隨單票成本下降而下降。加盟制總部的單票收入，可視為加盟商的單票結算成本，因此，總部價格具備優勢的加盟商也將享有價格競爭優勢。受益于此，中通快遞、韻達股份上半年業務量保持高速增長（分別增長約39%和52%），市占率分別同比提升1.4和2.2個百分點。

 

超低成本帶來超額利潤。值得注意的是，中通快遞憑借業內絕對領先的成本優勢（2018年上半年單票成本為1.03元），在單票收入下降的趨勢下，仍能夠實現單票毛利率的大幅提升（同比提升約4.1個百分點），單票毛利潤同比維持0.78元。

 

資本開支：產能升級，成本挖潛

 

從資本開支角度來看，上市快遞公司的資本開支同比進一步加大。行業競爭加劇背景下，加盟制快遞公司正在加速核心資產的重資產化和產能升級，一方面，能夠進行成本挖潛，提升全網運營效率；另一方面，能夠加強全網管控能力，提升服務品質。

 

今年上半年，申通快遞與圓通速遞產能升級的追趕步伐明顯加速，整體來看，加盟制快遞公司之間產能結構差距有望縮小。

 

轉運設備方面

 

申通快遞上半年末轉運設備資產凈值（以機器設備凈額概算）較年初增加1.4億元，年化單票轉運設備資產原值較2017年提升0.04元至0.12元，表明分揀環節的自動化水平有所提升。公司上半年單票中轉操作成本同比小幅下降3.3%，預計隨著下半年旺季逐漸啟動，單票中轉操作成本有望隨著設備產能利用率的提升而繼續下降。

 

韻達股份上半年末轉運設備資產凈值較年初增加1.0億元至13.4億元，年化單票轉運設備資產原值為0.26元，繼續維持通達系分揀環節自動化水平的領先優勢。

 

圓通速遞上半年對濟南、煙臺、海口、鄭州等樞紐轉運中心完成改造、擴建，共布局完成自動化分揀設備15套，且多個轉運中心的自動化設備改造升級正在穩步推進。

 

中通快遞、韻達股份2018年上半年轉運設備增加較多

 

干線運輸方面

 

圓通速遞上半年末自有車輛資產凈值（以運輸設備期末凈值概算）較年初增加約2.9億元，年化單票自有車輛資產原值較2017年提升0.05元至0.11元，表明自有車隊規模占比提升（截至2018年6月末，公司自有運輸車輛達1244輛，實際投入運營車輛740輛）。公司上半年單票運輸成本同比下降9.3%，預計隨著下半年旺季逐漸啟動，單票運輸成本有望隨著裝載率提升以及包裹輕量化而繼續下降。

 

申通快遞截至2018年上半年底，累計開通干線運輸線路2231條，較2017年年底增加401條；開通路由達到9453條，較2017年年底增長84.0%。公司自有干線運輸車輛2347輛，較2017年底（1618輛）新增729輛，干線運輸車輛自營率達57.9%。

 

圓通2018年上半年自有車輛資產增加較多

 

土地及場站方面

 

圓通速遞與中通快遞的土地使用權規模上半年持續保持領先。隨著未來1-2年，行業基本完成自動化升級，未來限制產能擴張的瓶頸將是場地。圓通速遞與中通快遞的自用土地與場站數量較多，具備更低的土地成本，并能夠有效緩解場地租金的上漲壓力。

 

圓通2018年上半年房屋增加較多

 

今年上半年，申通快遞啟動收購北京、深圳、武漢等核心區域的加盟轉運中心，三次收購金額累計達12.99億元，轉運中心自營率有望大幅提升至80%。

 

向后看，產能的加速升級與結構調整，將有效降低運營成本，并提升運營效率和服務質量，而場地的改擴建亦為下半年旺季提供產能儲備。預計下半年快遞龍頭間的份額戰或將有所加劇。

 

申通快遞收購加盟轉運中心梳理

 

風險提示：1.快遞需求增速大幅下降；2.加盟商管理風險；3.行業競爭加劇。